Le point sur les marchés – 17 mars 2020

Nous venons de vivre une autre semaine mouvementée : lors d’une réunion imprévue dimanche, la Réserve fédérale américaine (Fed) a décidé d’abaisser les taux d’intérêt de 100 points de base pour les ramener à zéro et lancé un programme d’assouplissement quantitatif de 700 milliards de dollars dans le but de soutenir l’économie américaine paralysée par la pandémie de COVID-19.

Malgré ces mesures énergiques, les marchés boursiers mondiaux ont poursuivi leur dégringolade lundi, et les perturbations continuent d’affecter de nombreuses autres catégories d’actif. Au moment où j’écris ces lignes, l’indice S&P 500 est en baisse de 30 % depuis son sommet du 19 février et l’indice composé S&P/TSX, de 31 %. Pour faire le point sur les différents actifs et sur ce que l’avenir pourrait nous réserver, j’ai rédigé la foire aux questions qui suit.

Qu’est-ce que l’avenir nous réserve? Quand les marchés boursiers atteindront-ils le creux de la vague?

Trois événements devront se produire avant que nous puissions dire que les places boursières ont atteint un plancher :Adoption d’importantes mesures de relance budgétaires à l’appui de l’assouplissement de la politique monétaire des banques centrales. Certains parlent déjà de mesures budgétaires qui iraient jusqu’à une réduction des cotisations sociales et à un versement de 1 000 $ à tous les adultes en Amérique au cours des prochaines semaines.

1) Adoption d’importantes mesures de relance budgétaires à l’appui de l’assouplissement de la politique monétaire des banques centrales. Certains parlent déjà de mesures budgétaires qui iraient jusqu’à une réduction des cotisations sociales et à un versement de 1 000 $ à tous les adultes en Amérique au cours des prochaines semaines.

2) Pic de la propagation de la COVID-19. En Chine, les nouveaux cas de COVID-19 ont diminué de 84 % cette semaine et les nouveaux décès, de 54 %; les 113 nouveaux cas recensés la semaine dernière représentent 0,4 % du sommet atteint il y a quatre semaines à peine. Les décideurs et la population étant maintenant sensibilisés à la nécessité d’« aplatir la courbe », j’ai bon espoir que la COVID-19 pourra être contenue ailleurs dans le monde au cours des prochains mois. En attendant, les nouvelles ne vont pas s’améliorer.

3) Prise en compte excessive d’un scénario de récession par les marchés. Je constate des similitudes entre la situation actuelle et la crise de 2008 quand je regarde les cours de bon nombre d’actifs que je surveille. J’observe également des fluctuations spectaculaires et sans précédent de certains actifs, comme les obligations. À court terme, le marché aura tendance à réagir de façon disproportionnée et à sombrer dans un pessimisme excessif. Il est clair que nous n’en sommes pas encore là malgré la chute de 30 % des marchés boursiers canadien et américain depuis leurs sommets. Le marché finira tôt ou tard par assimiler les mauvaises nouvelles et accepter le scénario de récession.

L’histoire montre qu’avant de toucher le fond, les actions fluctueront et seront à la peine jusqu’à ce qu’elles intègrent pleinement les nombreuses inconnues apparues dans la foulée de ce choc exogène. Une fois au creux de la vague, les marchés boursiers seront prêts pour une forte remontée bien avant que les données économiques ou la confiance des investisseurs ne repartent à la hausse.

Entre-temps, la volatilité que nous observons actuellement sur les marchés est la nouvelle normalité. Voilà pourquoi il n’est pas avantageux, lorsqu’on cherche à faire fructifier son patrimoine à long terme, de vendre quand les marchés sont en baisse de 5 % et d’acheter quand les marchés sont en hausse de 5 %. De la même manière que les investisseurs ne doivent pas être découragés quand les marchés reculent de 5 % en une journée ni être exubérants quand les marchés grimpent de 5 % le lendemain. N’oubliez pas que ces variations quotidiennes de 5 %, à la hausse ou à la baisse, correspondent à la volatilité attendue dans le présent contexte où l’indice VIX est supérieur à 80.

Enfin, il faut comprendre qu’un revirement conjoncturel est un processus et non un moment précis – le processus doit suivre son cours et cela prend du temps.

À quel point les investisseurs sont-ils pessimistes?

L’indice VIX, ou l’« indice de la peur », est un bon indicateur de l’humeur des investisseurs. Il reflète les attentes du marché à l’égard de la volatilité de l’indice S&P 500 pour les 30 prochains jours. Lundi, il a clôturé à 82,69, niveau qui illustre la vive inquiétude des investisseurs et que nous n’avions pas vu depuis la crise financière de 2008. Un niveau élevé de 82 n’est pas tenable, car il implique une variation annuelle de l’indice S&P 500 de +/-82 % au cours des 12 prochains mois, 68 % du temps. Autrement dit, les investisseurs s’attendent à des variations quotidiennes de +/-5,1 % de l’indice S&P 500, 68 % du temps. Même si nous constatons des fluctuations quotidiennes de cette ampleur depuis plusieurs semaines déjà, cette forte volatilité ne peut pas durer.

Une récession mondiale se dessine-t-elle à l’horizon?

Une récession mondiale était prévue dans le scénario de base pour 2020. Les marchés ont déjà intégré une certaine probabilité de récession, ce qui explique l’ampleur et le rythme de l’effondrement des marchés. Quand les marchés auront intégré ce scénario de manière exagérée, les actions amorceront alors un processus de revirement conjoncturel. Selon la rapidité avec laquelle la propagation de la COVID-19 sera contenue, l’économie mondiale pourrait se redresser fortement dans la seconde moitié de l’année, mais le PIB réel affichera une croissance négative au deuxième trimestre.

La chute de près de 50 % des prix du pétrole le mois dernier a également contribué à la probabilité de récession cette année. De nombreuses sociétés productrices de pétrole de schiste sont surendettées et, compte tenu du prix de 30 $ US le baril de brut WTI, elles ne survivront pas à cette crise. L’éventuelle vague de faillites signifiera des pertes pour les créanciers, ce qui perturbera l’ensemble du marché du crédit et entraînera une hausse des pertes sur prêts pour les banques. Il n’est donc pas étonnant que les titres de l’énergie et des banques, pour la plupart considérés comme des titres de valeur, accusent toujours un net retard sur les titres de qualité et de croissance dont les émetteurs ont généralement un bilan sain.

Comment les portefeuilles d’iACP s’en sortent-ils dans le présent contexte?

Les portefeuilles de dividendes canadiens et américains Leon Frazer ont obtenu d’excellents résultats relatifs dans le marché baissier des trois dernières semaines. Au 16 mars, le fonds de dividendes américains avait distancé l’indice S&P 500 de plus de 200 points de base depuis le début de l’année. Aucune des sociétés en portefeuille n’a réduit ses dividendes et on ne s’attend pas à ce qu’elles soient forcées de le faire. Les deux portefeuilles investissent dans des sociétés de grande qualité qui ont assaini leur bilan.

En ce qui concerne les portefeuilles d’actions Prospérité de Conseillers T.E., je n’ai pas pu obtenir le rendement en temps réel des gestionnaires externes, mais j’ai celui du portefeuille d’actions canadiennes Prospérité gérée par Gil Lamothe : au 16 mars, son rendement dépassait de plus de 200 points de base celui de l’indice S&P/TSX depuis le début de l’année. Je suis convaincu que les importants changements que nous avons apportés aux gestionnaires des portefeuilles Prospérité ces derniers mois ont contribué à la surperformance de ces fonds en cette période difficile. Les gestionnaires que nous avons gardés et les nouveaux que nous avons engagés privilégient tous un style de placement qui met l’accent sur la qualité, une solide gestion et un modèle d’affaires durable. Non seulement ces entreprises surmonteront-elles le marché baissier, mais elles offriront également une meilleure protection contre les baisses dans la conjoncture actuelle et afficheront une excellente tenue au moment de la reprise économique.

Pourquoi les places boursières ont-elles poursuivi leur chute après que la Fed a annoncé une réduction des taux d’intérêt et un assouplissement quantitatif de 700 milliards de dollars?

Cette réaction des places boursières est sans doute le résultat d’une combinaison d’opérations d’achat selon la rumeur et de vente selon les nouvelles (« buy the rumour, sell the news ») effectuées depuis la fin de l’après-midi vendredi, alors que les marchés boursiers ont bondi dans la dernière demi-heure de la séance. On craint par ailleurs qu’en ramenant les taux à zéro, la Fed ait sorti son artillerie lourde et épuisé ses munitions pour gérer les retombées économiques de la pandémie de COVID-19. De plus, on ne sait pas si la loi permet à la Fed de réduire les taux jusqu’en territoire négatif. Après cette deuxième baisse inattendue en deux semaines, les investisseurs s’affolent peut-être à la pensée que la Fed est au courant des données économiques qui seront publiées prochainement et que celles-ci sont très faibles.

Les mesures exceptionnelles prises par la Fed seront-elles efficaces?

Certains segments du marché des obligations du Trésor sont devenus très illiquides et très volatils la semaine dernière, et les mesures prises par la Fed visaient à assurer le bon fonctionnement du marché obligataire. Il est rare de voir les cours obligataires diminuer et les taux obligataires augmenter, comme ce fut le cas la semaine dernière, alors que les actions sont si faibles. Dans un contexte d’aversion pour le risque, les valeurs refuges comme les obligations du Trésor, l’or et les titres aurifères ont tendance à se redresser, ce qui s’est produit au début de ce repli boursier.

Dans le présent marché baissier, les investisseurs endettés font face à des appels de marge et sont obligés de vendre ce qu’ils peuvent. Dans ce scénario où les obligations du Trésor sont liquidées et où les acheteurs se font rares, les mesures de la Fed, agissant comme acheteur de dernier recours, soutiendront la liquidité et permettront d’atteindre un équilibre entre les pressions de vente manifestes et la demande. À cette fin, elles constituent un moyen efficace de stabiliser le marché obligataire, et les obligations du Trésor ont remonté lundi.

Il y a lieu de se demander dans quelle mesure ces politiques monétaires, aussi importantes et inhabituelles soient-elles, parviendront à atténuer les conséquences économiques de la COVID-19. Les investisseurs attendent un important train de mesures de relance budgétaires de la part des gouvernements pour sortir de cette crise de santé publique. Des mesures devraient être annoncées sous peu aux États-Unis et au Canada, qui emboîteront ainsi le pas au Japon et à l’Allemagne.

Pourquoi certains FNB d’obligations se négocient-ils à un cours inférieur à leur valeur liquidative?

Les investisseurs ont un accès immédiat à des liquidités lorsqu’ils vendent leurs parts de FNB, tout comme lorsqu’ils vendent des actions. En périodes de crise, les actifs sous-jacents du FNB peuvent devenir très illiquides et ils ne peuvent pas être vendus à un prix raisonnable ou assez rapidement pour faire face aux demandes de rachat de FNB.

Un des FNB d’obligations les plus importants et les plus liquides, le fonds iShares 20+ Year Treasury Bond ETF (symbole : TLT), se négociait à un cours de 5 % inférieur à sa valeur liquidative à un moment la semaine dernière. Lundi, l’escompte était de 1 % par rapport à la valeur liquidative. En théorie, une telle situation ne devrait pas se produire, puisqu’il en résulterait un arbitrage sans risque. Or, lorsque les investisseurs vendent leurs parts pour répondre aux appels de marge ou dans un vent de panique, il est impossible de vendre les actifs sous-jacents – les obligations du Trésor à long terme dans le cas du TLT –à un prix raisonnable ou assez rapidement. Par conséquent, le cours du FNB diminuera jusqu’à un niveau où les courtiers en obligations croient être en mesure de négocier ces obligations. Dans ce cas-ci, le FNB se négociera à un cours inférieur à sa valeur liquidative, et son cours deviendra alors le meilleur facteur déterminant de la juste valeur des actifs sous-jacents.

Lieh Wang, Chef des placements
Conseillers T.E., une société membre de iA Conseil en placement inc.

Sources
1 Recherche sur la santé selon le « Bernstein China COVID-19 tracker » : Is China getting back to work?, 16 mars 2020.
2 Données de Bloomberg sur les marchés.

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